航空公司放弃燃油套期保值策略

燃油收益

尽管“航空公司业绩的增长仅仅是由油价下跌所驱动的”这种说法过于简单，但较低的燃油成本仍然是一个主要的影响因素。IATA估计，2015年全球航空公司的燃油支出减少了近1/5，2016年还将减少1/4。虽然燃油成本仍然是航空公司最大的成本项目，但其在2016年将仅占营业成本的20%，而在两年前还占30%。

2015年12月，布伦特原油价格跌到每桶40美元以下，创10年新低。IATA首席经济学家布莱恩·皮尔斯说：“人们对2016年的油价抱有一系列的预期，还有人声称油价会进一步下跌。当然，存在库存过剩的问题。但是，也有其他一些人希望油价上涨。”

IATA 2016年的预测是基于51美元每桶的平均原油价格的。皮尔斯说：“我们的预测是基于中间水平的，但是即使油价上涨，燃油成本对航空公司来说仍然相对较低。”

对很多航空公司来说，更低的燃油价格并不意味着燃油成本的显著下降。大量进行燃油套期保值的航空公司并不能从油价下跌中获得好处，除非这些头寸平仓。同时，2015年，那些本国货币对美元贬值的航空公司获得的收益也有所减少。

没有进行燃油套期保值的美国航企从美元走强中获利，从而对其收益产生了更直接的影响。这也是北美航企2015年的财务表现比其他地区更好，并为行业贡献了超过一半利润的原因。皮尔斯表示，假如2016年的外汇汇率波动不大，平仓应该能够使其他地区的航空公司从较低的油价中获得更多的收益。

Flightglobal咨询公司Ascend首席经济学家彼得·莫里斯表示，正如最初航空公司从燃油套期保值中获利一样，航空公司现在有可能在期货市场上为未来几年锁定更低的燃油价格。他说：“在未来一段时间内，燃油价格会保持一定的稳定性。”

更低的燃油成本出现在经济稳定增长之际，这为航空业提供了双重利好。航空公司本来已经习惯于长期的油价高企，对燃油成本的显著降低不抱期望。结果是，为了应对油价高企，航空公司大幅提高了运营效率。运营效率的提高和燃油成本的降低为航空公司的业绩增长创造了条件。

莫里斯说：“过去，美国航企已经向成本基础发动了持久战，而且他们习惯于接受更盈利的航空公司结构。如今，油价下跌，市场环境积极向好。航空公司有些手忙脚乱，但这是好事。”

他补充说：“来自燃油的成本压力至少已经往后推迟了几年。因此，你可能看到，美国航企从更高的效率中获益，从合并中获得了控制市场的力量。现在，如果相信期货价格，他们可能获得持续5年之久的低油价。”他表示，现在的市场环境很好，可能有新的竞争者进入。

在数十年来花费数十亿美元对不断上升的燃油成本进行套期保值后，更多因油价走低而被这种对冲操作重创的航空企业（包括一些全球最大航空公司）开始退出此类套期保值策略。

航空公司放弃燃油套期保值

过去油价上涨时，上述套期保值操作常常给航空公司带来好处，帮助它们减少对不断上升的燃油成本的敞口。但2014年年中以来油价下跌了58%，令航空业措手不及，一些套期保值交易蒙受巨大损失。

去年，达美航空公司(Delta Air Lines Inc., DAL)套期保值损失达23亿美元，而美国联合美国大陆控股有限公司(United Continental Holdings Inc., UAL)这一损失达9.6亿美元。按运输量计算，达美航空是美国第二大航空公司，美国联合美国大陆是美国第三大航空公司。 与此同时，美国第一大航空公司美国航空公司(American Airlines, AAL)于2014年放弃了燃油套期保值操作，该公司因此享受了比很多对手都低的燃油成本。美国航空总裁柯比(Scott Kirby)在接受采访时称，燃油套期保值是一种养肥华尔街的被操纵赌博。 目前，其他大部分航空公司都在重新思考使用复杂衍生品来控制燃油成本的昂贵策略。燃油成本是仅次于劳动力成本的航空公司第二大支出。 一些航空公司已断定，在油价低迷的情况下，燃油套期保值操作的潜在好处可能不再成为企业承担相应风险的理由。达美航空和美国联合美国大陆均表示，没有为明年的燃油成本进行套期保值。 JetBlue Airways Corp. (JBLU)和Spirit Airlines Inc. (SAVE)等一些较小型美国航空公司的公开备案文件显示，这些公司一直在减少套期保值操作。即便是在航空公司一度大力提倡套期保值的欧洲，一些航空公司也在压缩相关操作。

美国联合美国大陆代理首席财务长拉德曼(Gerry Laderman)说，现在无需像过去一样对冲油价风险，但这并不意味着不再考虑进行套期保值，该公司正寻求通过一种不同的方式来考虑这一点。 航空公司进行套期保值所签署的财务合约会随着原油或燃料价格上涨而升值，从而抵消油价上涨带来的影响。但反之亦然。若原油或燃料价格下跌，这些合约的价值也会缩水，带来交易损失，并且在某些情况下亏损规模很大，燃油价格下跌所带来的利好被抵消。 2008年，油价曾最高达到每桶147美元，目前在每桶41美元左右，高于2月中旬触及的每桶26美元的13年低点。

一些分析人士和交易员认为，在全球石油市场供应过剩之际，最近油价的涨势无法持续，未来一段时间内油价将维持低迷。 航空公司减少套期保值的另一个因素是，一波大规模的公司合并、运力削减以及飞机燃油效率的提升提振了航空业的利润水平，改善了航空公司的财务状况，也增强了它们抵御油价上涨风险的能力。

什么是燃油套期保值

燃油套期保值又称航油套期保值、航油套保,是指航空公司为了应对油价的上下波动带来的经营风险，对未来所用航油进行保值增长的一种金融衍生品工具，通过买入或卖出远期航油合约，锁定成本。亏损或者盈利在合约到期前属于浮盈或者浮亏。假设买入看涨合约，油价上涨造成浮盈，这部分盈利对冲掉了相当于合约量部分上涨带来的成本增加部分，达到对航油的套期保值作用，反之亦然。 “这是国际航空业普遍的游戏规则。”

简单来说，航油套保是指航空公司与若干对手方订立燃油保值合约，约定于合同期间，公司有权以约定价格按照事先确定的周期从对手方买入一定数量燃油；同时，对手方也有权以约定价格按照事先确定的周期向公司卖出一定数量的燃油。其中公司买入燃油的价格远高于对手方卖出燃油的价格。在油价波动不大时，套利操作可以获得较稳定的收益，一旦跌幅超出一定水平，航空公司就会承担较大损失。

国泰航空失算的套期保值

上周，香港民航处(Civil Aviation Department)表示，从2016年2月起，航空公司将不可就香港出发的航班征收客运燃油附加费（目前，远程航班和近程航班的燃油附加费分别为14美元和3美元）。此时，油价正处于12年多以来的最低水平。

乘客们或许会为节约一点儿钱而欢呼；而香港国泰航空(Cathay Pacific)受到的影响将更为喜忧参半。好消息是（如果说没那么令人惊讶的话），根据瑞信(Credit Suisse)的分析，票价降低，乘坐飞机的人通常会增加。不太好的消息是，取消燃油附加费，燃油成本的管理不当就失去了缓冲。尽管许多同行——比如美国和中国内地的航空公司——不再针对油价上涨进行套期保值，但国泰航空的套保合约一直延续到2019年。这一做法有时是代价高昂的。2008年，国泰航空套保押错了方向，抹去了10亿美元利润。去年上半年，由于每桶石油均价下跌了近50美元，国泰航空理论上节约了9亿美元的燃油成本，但套保损失了6亿美元。

国泰航空也面临其他挑战。国泰的半数机票是以美元以外的货币售出的。由于国泰以挂钩美元的港元报告业绩，美元走强损害了国泰的利润。

国泰航空的股价较其夏季高点下跌了五分之二，就反映出这一点。香港民航处宣布取消燃油附加费使国泰航空股价上周四上涨了8%之多。这看来为时过早。去年11月，国泰航空表示，其2016年所需燃油的约五分之三，已锁定在每桶85美元的布伦特原油价格上。今年迄今，布伦特原油均价是每桶32美元。现在最多只能说，每桶油价不可能再跌50美元了，所以套保亏损应会减少。具有讽刺意味的是，如果油价上涨，国泰的日子反而更好过。